日圓套利交易——葛林斯潘(Alan Greenspan)的觀察

　　前幾天日圓急升，連G7都發表聯合聲明關切，加上星期一國際股市的大跌，感覺就像是2007年2月27日全球股災的重演，不同的是現在的投資環境相較起來惡劣太多了。

　　最近翻閱葛林斯潘(Alan Greenspan)的著作《我們的新世界The Age of Turbulence: Adventures in a New World》，恰好在英文版沒有，中文版增加的內容中，葛林斯潘提到了他對日圓套利交易的觀察。

　　目前佔東亞GDP最大比重的日本，也已經開始擺脫自1990年股市房市崩盤以來長達15年的停滯。在人口快速老化的衝擊下，日本開始走出其幾乎與世隔絕的金融環境，這種金融隔絕，於2003年達到高峰，大多數日本人覺得把他們豐沛的儲蓄投資在以日幣計價的資產上，幾乎就是一種愛國義務。這種自我要求，不願投資海外的心理，導致大量的儲蓄，尤其是來自家庭、保險公司，和退休基金的儲蓄，以直接或間接透過日本龐大的郵政儲金系統，投資於日本的公債。日幣氾濫導致10年期日本政府公債的殖利率下降到0.5%，和當時美國10年期國庫券3.6%的殖利率相較，低得令人難以理解。只有百分之三的日本政府公債為外人所持有（而且大部分是國際債券型基金所做的必要分散），而美國國庫券則有三分之一以上為外人所持有。長期利率讓日本央行能夠把短期利率維持在接近零的水準。

　　這種拚命買日本公債的投資狀況，大前研一在好幾本著作中批評過。

　　以日幣計價的利率受到壓抑，而和其他國家利率之間的差距，則造成了另一種利差交易。日本人並不是把資本投注在殖利率較高的海外，而是間接以低利率把日幣借給外國人，讓他們能夠作為周轉或是投資到高獲利的資產上，通常是信用風險極低的有價證券。其利差大到足以吸收匯率變動的風險。其實，這是日本人在補貼外國投資人。但自2003年以後，這種情況已經變了。日本投資人顯然已經對低報酬率感到厭煩，開始向海外尋找投資機會。其效果就是去除了日本許多的「本國偏誤」。日本投資人所做的淨國際收購(net foreign acquisitions)從2003年第一季的3.4兆日圓上升到2007年第一季的6.7兆日圓。自2003年以來，由於郵政儲金系統的存款縮減了幾乎20%，日本政府公債有三分之一以上的發行必須向海外募集。由於國內需求退出，再加上必須吸引外國需求，10年期日本政府公債的利率被迫升到2%——還很低，但已上升不少。日本家庭對以海外資產為主的信託基金之購買已經暴增。

　　「本國偏誤」，home bias或譯母國偏誤，是一種投資心理偏誤。

　　當日本投資人對全球化變得更為積極時，日本的銀行也重振其國際聲威。由於房地產價格於2006年穩定下來，日本銀行在多年的禁止和壓抑後，又回到了正常的放款業務。簡言之，當通貨緊縮退卻，成長率回升時，日本漸漸地又回到了「正常」經濟俱樂部。（《我們的新世界The Age of Turbulence: Adventures in a New World》頁11）

　　在人口和勞動力衰退之下，日本要面對令人沮喪的未來。除非出生率意外上升，或是一場文化衝突把日本打開，引進大量移民，導致大勢逆轉，否則，該國的國際威望很可能會隨著其GDP佔全球和東亞的比重不斷下滑而漸漸褪去。（《我們的新世界》頁12）

　　大前研一也是鼓吹增加人口與移民。為什麼要引進大量移民？這樣本國人的工作機會不是會被搶走嗎？想一下是台北市的工作機會多，還是台東市的工作機會多，就知道了。每個人都要理頭髮，台北市的理髮店當然比台東市多；每個人都要吃東西，台北市的小吃店當然比台東市多，台北市賣雞排的當然也比台東市多；每個人都有生病的時候，台北市的醫院自然比台東市多；……。


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